凯发债务重组喜忧参半

背负29亿5000万新元净债务的凯发集团（Hyflux），终于找到了战略投资者（俗称“白武士”）注资。上星期四，它与印度尼西亚三林集团和Medco集团组成的财团签署具有约束力的协议。

按照协议下，印尼财团将为凯发注资5亿3000万元，其中4亿元是认购凯发的新股，另外1亿3000万新元是股东贷款。在债务重组完成后，印尼财团将持有凯发六成的股权，成为最大的股东。与此同时，凯发也决定取消大泉水电厂（Tuaspring）的脱售计划。

这个协议附带两个主要的条件，一是由于控制权转手，凯发必须寻求监管当局的批准，包括公用事业局、国家环境局以及能源市场管理局。二是凯发必须与债权人达致减免债务的协议安排，并经由法院批准。

不过，凯发首先必须解决马来亚银行的抵押贷款问题。凯发将大泉水电厂抵押给马来亚银行，目前尚欠后者5亿1800万新元。

根据较早前的协议，凯发必须在本月15日之前为大泉水电厂找到买家，否则马来亚银行将接管这个资产。这个期限后来展延至本月29日，也就是下个星期一。

对于约3万4000名凯发零售证券持有人以及1万6000多名股东而言，他们更关心的是，在债务重组后，他们的投资将损失多大。套用西方的金融俚语，他们将面对多大的剃头（haircut）。

根据凯发提呈给法院的报告，它的债务包括18亿4000万新元的银行贷款、2亿6500万元的中期票据以及9亿元的零售证券。如果公司清盘，债权人将损失72％至75％。

凯发发行总值9亿元面向散户的零售证券，它们分别是面值100元的无限期优先股（Hyflux 6% CPS）以及面值1元的无限期资本证券（Hyflux 6% PerCapSec）。

这两个证券都是属于次级（subordinated）债券，索偿权排在其他债权人之后，而股东更是位居末席。因此，若公司清盘，小投资者很可能分文不得。

即使债务重组顺利进行，持有次级债券或永久债券的小投资者以及小股东，都应对深度剃头做好心理准备。

其实，凯发或印尼财团有意保留大泉水电厂这个“旗舰资产”，对零售债券投资者以及小股东，并不是一个利好的消息。

根据凯发原本的计划，如果它能以大泉水电厂的账面价值或更高的价格脱售，便能至少获得13亿元的资金。在支付马来亚银行的抵押贷款后，凯发还有9亿元资金可用来偿还其他债务，包括赎回零售债券。这一来，零售债券投资者还有望回本。

然而，事与愿违，大泉水电厂只收到一份投标，而且出价低过该资产的账面价值。

印尼财团注资凯发5亿3000万元，而凯发的净债务高达29亿5000万元。因此，凯发必须通过债务减免或是延长债务偿还期脱困。

根据凯发上个星期的文告，它准备通过发行新股给债权人以及利益相关者，以债转股的方式偿还贷款。

一般上，债转股都摊薄现有股东的权益。在来宝集团（Noble）的债务重组中，主要债权人在债转股后，将持有新来宝的70%股权，而现有股东只占20%。现有股东每10股来宝股票，只能换取一股新来宝的股票。

另一个例子是马可波罗海业（Marco Polo Marine）。在债转股后，它发行的股票总数增加了10倍。其中，战略投资者的股权占61％，债权人以及债券持有人占28%，而原有股东的总股权降至10%。

至于凯发发行总值9亿新元的零售债券，公司可选择调低票息率或将它们转换成股票。这两个债券发行时的票息率是6%。

在毅之安（Ezion）的债务重组中，它将债券的票息率从原有的4.6%至7%削减至0.25%，并为债券持有人提供债转股的选择。

另一方面，在来宝集团的债务重组中，每20万美元的永久债券只换取总值1万2500美元的新来宝债券，而票息率也从6%削减至2.5%。

凯发的零售债券投资者最终能取回多少钱，目前尚不清楚。上星期四，凯发主席兼总裁林爱莲说，她将让债务重组专家拟订细节。在7月份的对话会上，她告诉零售债券投资者，公司致力于保护小投资者的利益。

不过，她也指出，众多债权人向公司施压，而公司必须根据贷款种类决定偿债的先后次序。

凯发获得白武士的注资，避免了清盘的厄运，而零售债券持有人以及小股东至少还能拿回一些钱。不过，从多家公司的债务重组显示，小投资者没有太大的话语权。他们只好在焦虑之中，等待债务重组的结果。

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