黄有光:开年股市大跌的逻辑

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财经透视

从去年12月底以来,由中国带头,世界各国的股市大跌,汇率也出现相当波动。新加坡的股市也没有幸免,海峡指数从去年12月29日的2888.22点,跌到本月21日的2532.7点,跌幅12.3%。中国的情形更糟,上证指数从12月23日的3636点,跌到本月21日的2880点,跌幅接近21%。这次的股灾大致并没有真正的重要实质因素的支持,绝大部分是投资者与投机者的恐慌所造成。

首先被人们所讨论的实质原因是所谓的“中国经济下行”,这被认为是“不争的事实”。这完全是错误的论述,或至少是夸大的表达。中国经济完全没有下行,只是其增长率下滑,从以前的超高速增长,下滑到现在的高速增长。

中国经济还在以每年6.9%左右的速度在增长。6.9%是很高的年增长率,是全世界少见,也是其他国家梦寐以求的数字。其次,由于这几十年来的极高速的增长,中国经济已经不可以与以前同日而语。中国现在(2015年)每一个百分点的增长率,不可以同以前的等量齐观,现在的一个百分点,等于10年前的约2.5个百分点。因此,即使现在的成长率跌到4%,也在实际增加的产量上,相当于10年前的约10%,相当于15年前的约16%,20年前的约24%,25年前的约40%。

如果认识到这点,就可以避免人云亦云地说中国大陆经济下滑,外商必须寻找其他出路,不能够继续依赖大陆的市场。其实,中国今后即使只是4%的增长,都会给其贸易伙伴带来比以前更大的新增市场。

不错,中国官方2015年的6.9%成长率可能有些水分,有被高估的可能。但由于逃税等原因,也有被低报的部分。更加重要的是,这被低报的部分,随着私人经济部分的增加而增加,也随着服务业的相对重要性的增加而增加,因为服务业的产出比较容易被少报。因此,虽然我没有具体数字,但估计这被少报的部分,很可能已经超过被高估的部分。

虽然没有强大的实质经济问题,但股票价格是否原来有很大的泡沫呢?当去年中上证指数涨到5000多点时,可以说有不少泡沫成分。但在3000多点时,应该没有泡沫。现在跌到低于3000点,是市场受恐慌影响的过度反应。市场有其有效的地方,但往往有过度的波动,尤其是在价格方面,又尤其是在金融方面。这些过度的波动,一方面是由于人们的羊群效应与恐慌心理,一方面是一些追大势的法则与建议所误导。

约40年前,笔者才30出头,完全没有关于金融方面的知识与经验。有一次在一个小聚会上,人们谈起股票投资等问题。甲君说:“他们是用10%的法则”。乙君问:“什么是10%的法则?”我当时年轻自负,以为可以举零反万,就不等甲回答,解释说:“所谓10%的法则,就是说,如果你估计某公司的股票值100元,如果跌到90元,你就买;如果涨到110元,你就卖!”我说得斩钉截铁,不但乙点点头,甲也点点头。几个星期后,刚好在书报上看到“10%法则”,赶快细读来确认我解释的正确性。读到的是:“所谓10%法则,就是说,当股市波动上升,已经上升超过10%,表示牛市已来,应该赶快买;当股市波动下跌,已经下跌超过10%,表示熊市已来,应该赶快卖!”原来这所谓的10%法则,与我想当然的是完全相反的!

人们受这类法则的影响,牛市大买,熊市大卖,当然使市场价格上下波动很厉害。例如2008年10月28日,金融危机高峰时,当时一澳大利亚元值约65美分。彭博社(Bloomberg)报道:“RBC(加拿大皇家银行)引用技术分析建议,当澳元跌到63.36美分以下时,建议卖(不是买)澳元,目标为跌到55美分。卖后,如果澳元增值到67.9美分,就应该离场(即买回补仓,避免更大的损失)。”

同一天,彭博社也报道:“高盛(Goldman Sachs)公司分析员昨天在一篇短文中,引用技术分析说,当澳元跌到63.3 美分,表示会继续跌到47.75美分。”当时澳元已经在几个月内从98.5大跌到65美分,而且这下跌是不合理的,因为当时危机是美国的问题所引起的,而澳大利亚没有经济问题,澳元不应该下跌。然而这些顶级金融分析员的建议,就是:如果澳元大跌,表示会继续惨跌,应该卖;如果涨,多数会继续大涨,应该买!这种建议与行为,当然增加价格的巨大波动。

看新加坡的情形。当海峡指数在去年中处于约3300点时,市盈率不到15,完全没有泡沫。如果盈利情形没有大变,现在的市盈率应该低于12,是贱价待沽,没有继续惨跌的道理。其次,新加坡的利率很低,可以支持比较高的市盈率。新加坡的经济与法律等又很健全,中国经济增长率下滑的影响,有如上述,又是被夸大的。因此,新加坡的股市,没有大跌的道理,只有大量回弹的道理。有资金投资的人士,可以把握时机,但必须量力而行,因为市场可能会不理性,不能排除继续下跌的可能。

作者是南洋理工大学经济系

温思敏讲座教授

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