竞购SPH的战与停

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值得关注的是,吉宝有选择权在协议会议举行前,将献议转为全面收购,在公开市场寻求报业控股股东脱售。同样的,Cuscaden财团也有选择权,将协议会议转为全面收购。若真的发生,这场收购将从原本的有序渐进,变成在公开市场赤裸裸的竞争,对报业控股的未来和股东本身都增添不确定性。

先要跟一位前同事说抱歉。他今年初看到新加坡报业控股(SPH)股价从去年底跌破1元的谷底回弹,似有起色,于是问我是不是时候买进了。

然而,正因为身在报馆,了解行业困境,我一反自己从不出投资主意免得害人的原则,劝他莫进场。

如果他比我有先见之明,在后来的半年期间买进,谢天谢地,我只是害他少赚了一点。

本周一,由王明星执掌的旅店置业(Hotel Properties)领军的Cuscaden Peak财团宣布,调高收购报业控股非媒体业务的献议价,从之前每股现金2.10元调高到2.36元;也让股东选择1.602元现金加上0.782股报业控股房地产投资信托(SPH REIT)单位,按11月12日闭市价,每股献议价2.40元。

2.40元的最高献议价,比报业控股3月30日宣布战略检讨时的1.50元股价高出六成,也比5月6日正式宣布剥离媒体业务计划前的1. 79元最后闭市价高出34%。跟8月2日吉宝企业(Keppel Corp)提出相等于每股2.099元的首个献议价比,高出逾14%。

如今摆在股东眼前的两个献议——吉宝企业的2.351元配套(0.868元现金、0.596吉宝房地产信托单位,以及来自报业控股的0.782SPH REIT单位),以及Cuscaden Peak财团的2.36元现金或2.40元(现金加SPH REIT单位)配套,都达致了报业控股进行战略检讨的意义,即为股东释放价值。

这段过程,完全应验了一句广东俗谚:瘦田无人耕,耕开有人争。

现在的一个疑问是,报业控股这块田地既然已经耕开,还会不会有其他人来争,或者出价会更高?

当年星狮集团收购战 竞购历时四个月

或许,回顾一下2012年底到2013年初的星狮集团(Fraser and Neave)收购战,能够从中获得一些启示。

那场战役的两大主角是泰国富商苏旭明(Charoen Sirivadhanabhakdi)和印尼富商李棕(Stephen Riady)。

2012年8月,苏旭明掌控的泰国酿酒(Thai Beverage)从华侨银行(OCBC)等星狮主要股东手中购得股份,成为星狮大股东,持股逼近30%。9月13日,苏旭明通过TCC Assets宣布,以每股8.88元现金,总值90亿元,献议全面收购(general offer)星狮。

不过,他的出价被市场认为不够吸引力。10月初,市场传出李棕掌控的华联企业(OUE)有意收购星狮旗下的酒店服务公寓业务,过后再传出它有意与星狮第二大股东日本麒麟公司(Kirin)联手,全面收购星狮。这期间,星狮股价持续居高,到了10月底已高过9­元。

苏旭明的献议被股东冷待,截止日期先是从10月29日延长到11月8日,过后再延长到11月22日。直到11月15日,华联企业正式宣布,以每股9.08元现金全面收购星狮。

接着,市场就进入等待苏旭明调高价格的阶段,传言他可能调高至每股9.60元。在那期间,TCC接连五次将献议截止日期延后到12月11日、2013年1月2日、1月10日、1月15日,最后是1月21日。华联企业的截止日期也三度延后,最后也是1月21日。

据报道,美国大型对冲基金Davidson Kempner在那期间押注了6亿多元在星狮,持股近5%,期待献议价调高。

1月15日,由于竞购双方未能同意以任何其他方式解决竞争局面,新加坡证券业理事会(SIC)宣布若僵局在1月20日下午5时30分仍持续,竞购便进入“拍卖程序”。

1月18日,TCC终于调高献议价至每股9.55元现金。1月21日,收购战正式进入拍卖程序,星狮当天以9. 74元的历史高峰闭市。

可是,预期一场龙争虎斗的市场人士都大失所望了,华联企业当天即宣布不再调高献议价。隔天,星狮股价迅即回挫至9.55元。

1月27日,星狮集团董事接受独立财务顾问摩根大通的评估,建议股东接受TCC的献议,四名星狮董事,包括时任集团主席李显扬也表示计划脱售持股,为期四个月的收购战告一段落。

值得一提的是,由于市场对收购方出价的期待,从2012年12月中直至隔年1月21日进入拍卖程序,星狮集团股价都处在终极收购价9.55元之上。在这期间进场的投资者,恐怕都被烧到手。而9.55元的终极收购价,也仅比8.88元多7.5%。

泰国酿酒和TCC Assets在收购战后,共持有星狮90.32%股权,但最终决定维持后者的上市地位,直至今日。

回到当前的报业控股收购战。按预定时程,报业控股最迟12月8日将举行特别股东大会及协议会议,投票表决吉宝献议。报业控股独立董事在考虑独立财务顾问的意见,以及没有其他更好献议的情况下,已初步建议股东投票反对吉宝的献议、赞成Cascaden Peak的献议。

基于吉宝和报业控股达成的协议,Cuscaden的协议会议必须在吉宝的之后举行。按预定时程,吉宝献议若通过,最快可在明年1月生效,而Cuscaden须等到吉宝献议不被通过以后才能展开,顺利的话预计明年2月生效。Cuscaden财团认为这对它不公平。

《报章与印刷馆法令》为两方竞购带来变数

依目前形势,收购战将以股东在两个献议之间做出抉择而完结。市场分析师普遍认定没有第三方有足够财力提出更好的献议。以最高献议价评估,报业控股的市账率(PB)约为1.1倍,就算有潜在竞争者,也可能认为估值过高,难以再抬高出价。

然而,协议会议一日未举行,变数始终存在。有市场人士认为,《报章与印刷馆法令》(简称NPPA)对报业控股的限制解除的时间点,会给两方的竞购带来变数。

按照报业控股预定的时程,它将在12月1日或前后完成媒体业务重组。报业控股集团执行总裁伍逸松本周一在线上说明会指出,政府估计将在同样时间取消NPPA对报业控股的限制。

一旦报业控股不受NPPA约束,单一股东就可持股超过5%。到时若有人意图阻扰收购,可从公开市场收购报业控股股票。对于这个可能性,伍逸松表示不由他来猜测,这种状况也可能发生在任何其他上市公司,若有人认为这是一个变数,那么越快召开协议会议越好。

值得关注的是,吉宝有选择权在协议会议举行之前,将献议转为全面收购,在公开市场寻求报业控股股东脱售。同样的,Cuscaden财团也有选择权将协议会议转为全面收购。

若真的发生,这场收购将从原本的有序渐进,变成在公开市场赤裸裸的竞争,对报业控股的未来,和股东本身,都增添不确定性。

分析师普遍不认为吉宝会走这一步,因为在价格战中竞逐没有意义,还不如找寻其他投资机会。吉宝上周在收购战落入下风后股价反而上扬,似乎反映了股东不希望把战线拉长,最好速战速决。

至于Cuscaden Peak的收购献议占上风,获得报业控股独立董事初步建议股东支持,目前也看不到转为全面收购的动机。

我不是报业控股股东,对两雄相争并无特别感想。跟一名持股的同事聊起,她认为既然Cuscaden财团的献议明显更优异,吉宝应当豁免协议会议,或两者同时举行,给股东一个痛快。

我个人认为,吉宝为提出的献议做足功课,诚意十足,明确阐述了报业控股非媒体资产组合将如何与自身的发展目标相辅相成,取得协同效应,为双方股东创造长远价值。

吉宝在8月初提出献议,为报业控股剥离媒体业务之后的不明朗前景勾勒出具体的愿景,多少为报业控股股东在9月份表决支持战略重组计划带来助力。

Cuscaden Peak在10月底突然加入战局,无疑为报业控股的价格发现(price discovery)带来极正面的提振。

接下来,相信多数股东都希望结局尽快水落石出,而别像星狮集团收购战那样纠缠数月,最终却雷声大雨点小,出现反高潮的收场。

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