如果说2024年是人工智能（AI）启动的一年，那2025年应该算是AI全面引爆的一年。
今年初，投资者本以为美市只会保持温和的涨幅，但没想到AI的资本开支浪潮瞬间冲破大家的想象。多家科技巨头陆续公布的消息显示，AI晶片采购、数据中心扩建、模型训练的电脑投资都在以爆炸式的速度增长。云服务公司、半导体供应链企业、服务器制造商纷纷成为美市上涨的领头羊。
投资者对AI超级周期（AI Supercycle）的期待与信心，迅速从类似2010年代的云计算扩张期，升级成为类似1990年代后期互联网时代的狂热。
全球股市因此年初集体上涨，美国股市更是涨幅最大的市场之一。不过，在指数基金等投资机构不断买入权重大型科技企业的情况下，美市的涨势集中在极少的科技巨头上。这种极端的“结构”也曾让不少市场人士笑言“美市不是在上涨，而是被几家巨头拖着飞”。
盛宝银行（Saxo）亚太区首席策略师查纳纳（Charu Chanana）接受《联合早报》专访时，也认同这一点。她说：“这一年美市强劲，但并非一帆风顺。人工智能和少数几家市值超大的企业是领头股票。这股涨势集中在数只领涨股，市场的投资者专押注波动性极大的股票，以致掺杂在里面甚至还有一些低质量的“垃圾股”也跟着上涨。因此，表面上看涨，但是局部的泡沫仓位确实让一些投资者感到略微不安。”
2025年最令查纳纳难忘的，是围绕在美国总统特朗普所谓的“解放日关税”的市场剧烈波动。4月9日，美国宣布暂停征收关税90天，纳斯达克指数从暴跌迅速反弹，单日涨幅高达12%，创下20多年来的最高纪录。“这完美地展现了市场对政策波动的极度敏感，以及一旦不确定性消除（哪怕是暂时的），市场情绪会如何迅速逆转。”
进入年中，围绕AI的争议白热化。每逢晶片巨头英伟达（Nvidia）、超微（Advanced Micro Devices）、微软（Microsoft）、Meta等科技巨头公布超出预期的资本开支或是新合作时，市场就冲高。但当估值过高、需求增幅比预期少或是有监管压力的消息出现，盘面也会瞬间翻脸。
第三季初，美国消费者价格指数（CPI）在食品与能源项目的价格反弹创下新高，也让美联储官员语气一度转向鹰派。美市在短短三个星期里回调超过7%，让许多投资者再度担心AI泡沫是否要爆了？
老虎资金管理公司（Tiger Fund Management）首席执行官陈希扬在受访时给出了一种诠释。陈希扬说：“人工智能投资仍处在投资周期的早期阶段，很可能会一直持续到2026年。然而，由于估值比市场平均水平高出许多，评估那些能将投资变现、并能持续带进投资回报的公司将越来越重要。随着投资者对估值倍数和信用质量的关注度日益提高，市场波动性也可能加剧。”
截至今年11月底，晶片巨头英伟达的本益比是45倍左右，市值约4.5万亿美元，但已经低于10月的5万亿美元峰值。尽管如此，截至11月底，以科技股为主的纳斯达克综合指数的本益比（以预期盈利为计算标准）是29.28倍，确实比它过去10年平均的23.48倍高。
无可否认，英伟达、微软、谷歌母公司Alphabet等“AI核心股”已成为美市情绪的温度计。只要它们涨，全市场就兴奋；反之整个市场就会马上变脸。间中特朗普对美国先进的微晶片出口到中国和其他国家的限制，更是让世界两大经济体之间的贸易战时而升温、时而缓和。
不过，第四季美国出现了一个令人不安的现象，就是美国经济明显进入“K型结构”。根据汇丰银行，所谓的“K型结构”是指高收入家庭资产价格上涨、消费强劲、旅游和奢侈品需求高；中低收入群体则受到高房租、高信用卡利率和通胀影响，消费甚至减少。
换言之，虽然美市被AI投资带动，但是消费底层结构并不均衡。这样的经济结构让经济基础并不扎实。
2026年美市的十字路口 突破还是回落？
2026年就快到来，陈希扬说：“我们依然看好2026年美国股市，这主要因为美国企业盈利强劲增长势头的推动；预计美国企业盈利在2026年将实现两位数增长。展望未来，标普500有望在2026年上涨至7500点，这主要是因为强劲的企业盈利增长势头，并以平均23倍的本益比计算。另外，美联储持续降息也将为其他周期型公司起着积极作用。”
查纳纳也持相同看法。她认为：“2026年的基本走势依然乐观，但会比过去几年更为谨慎。鉴于标普500指数目前在6000点以上徘徊，如果美国经济能够避免硬着陆，企业盈利也能持续增长，那么2026年实现个位数中至高端的涨幅是合理的。换言之，标普500在2026年底应该能达到7000点左右。”
除了人工智能，查纳纳认为还有三个趋势引人注目。首先，基础设施建设的重要性日益凸显。数据中心的需求正逼近电网的实际承载能力，公用事业、能源基础设施和其他相关行业也开始受到投资者注意。其次，市场相信也将重新转向资产负债表稳健、现金流稳定且收入可靠的股票。第三，网络安全和地缘政治安全方面的支出将持续多年增长，因为企业和政府都在加强关键系统的安全性。
法国外贸银行（Natixis）亚太区高级经济学师吴卓殷则指出：“尽管目前大部分人工智能投资都由自由现金流提供资金，但是超大规模数据中心在短期内可能得依赖更多债务和杠杆。能否尽快有个盈利模式，是2026年需密切关注的。人工智能应用方面的任何挫折都可能引发市场恐慌。”
不过吴卓殷也说：“科技股相信会继续是市场宠儿。但投资者可能会将目光投向亚洲，分散投资集中度和估值风险。无论超大规模数据中心之争最终谁胜出，以美国为中心的亚洲供应链例如台湾和韩国都将继续受益，因为它们在晶片制造和数据中心领域扮演着不可替代的角色。”
其他主要金融机构对美市在2026年的表现和标普500指数的预测，虽然大体相同，但也有小分歧。
其中最乐观的是德意志银行（Deutsche Bank）。该行预计标普500指数会在2026年底达到8000点。德意志银行以AI投资与采用加速、企业盈利强劲和AI会继续推动市场情绪改善为理由。
汇丰银行（HSBC）和瑞银集团（UBS）看好标普500在2026年达到7500点；摩根士丹利（Morgan Stanley）指向7800点；摩根大通（JPMorgan Chase）也暗示8000点并非不可能。
凡事离不开基本面，宏观经济表现仍是重要因素。尽管美国股市在利率与政治拉扯下依然展现韧性，市场也在恐惧与贪婪之间不断寻找重心，但它们都有一个共识，那就是AI的火焰不能烧尽。
