历史经验显示，当美国联储局在未发生经济衰退时开启降息，投资者应加码风险资产。这正是我们的观点，也是我们的持仓策略。在这种情况下，美元通常走软，新兴市场往往表现优异。因此，我们维持加码新兴市场股票及当地货币债券。
但单纯以从上而下的宏观投资角度，可能会忽略一些正在影响亚洲市场的重要主题。亚洲占MSCI新兴市场指数的四分之三，是非常重要的市场。过往投资者对新兴市场（某个程度上包括日本）的一个负面看法是，无法将经济增长转化成为股东回报。但这种局面正在改变，中国以高成本效益和变现潜力强的方式推进人工智能（AI）战略发展，同时日本和韩国凭借不断加快的企业改革势头，正驱动股东回报的转变。
即使经历年初至今的强劲升幅，新兴市场的资产价格仍远远未完全反映潜力。亚洲市场经过多年表现欠佳后，基本面已出现好转，未来仍有相当大的上升空间。
中国：AI“变现化” 开始转为企业盈利
中国的AI战略聚焦于实际应用的变现，并得到政策激励，和优先使用手机的10亿多消费者支持。目前，中国的AI技术足以满足大多数企业的需求，而对当地基础设施的大规模投资也降低成本并推动盈利增长。
政府对半导体产业实现自给自足的政策支持，以及资本市场改革的推进，也正鼓励居民更多投资股票。虽然美国在AI前沿技术仍保持领先，但中国正以远比美国更低的成本推动AI技术，在关键领域（即主流企业任务）缩小与美国的差距。结果是AI“变现化”（monetisation）已开始转化为企业盈利，为投资者提供一条参与AI投资主题的路径，比投资美国科技巨头成本更低、竞争更少。
日经指数终于突破1989年的高点，反映日本经济正朝着更高增长和强劲盈利方向发生结构性转变。企业改革与宽松政策持续支撑市场表现。日本的企业盈利势头强劲，这受惠于全球供应链布局，以及美日达成对日本汽车产业有利的贸易协议。企业正提升资本效率，向股东回馈更多现金，并专注股本回报率。创纪录的股票回购规模与不断攀升的股息水平，均凸显这个结构性转变。与全球股市相比，日本股市的估值仍处于合理水平。这些因素使我们继续加码日本股市表现。
韩国的价值提升（value-up）改革正取得成效，并且受益于全球AI及半导体周期。这个改革框架为企业制定多年计划提供指引与激励，旨在提升资本效率、完善信息披露并有望增强股东回报。政治动荡曾掩盖这一趋势，但随着改革不断推进，投资者关注度正逐步提升。盈利随资本支出周期一同回升，企业提高分红和增强透明度的做法促使估值折价逐步收窄，提升回报增长。
台湾仍然是全球AI与半导体周期的核心，不仅保持着强劲的盈利势头，而且在关税不确定性消除后，外资也已经重新流入台湾市场。同时，印度的长远增长潜力和改革议程仍值得注目。印度的内向型经济结构使它不易受全球贸易冲击的影响。
尽管基本面改善，但新兴市场在全球股票投资组合中的占比仍仅为11％左右，日本在MSCI全球所有国家指数中的占比也只有5％至6％，相较于二者的经济规模和盈利势头，占比明显偏低。我们认为它们的估值具有吸引力：新兴市场股票相较发达市场的股价净值折让（按本价折扣大约为50％），创历史最大幅度。若汇率与经济增长形势继续向好，估值有望显著提升。
全球主动型股票基金对新兴市场的配置仍较MSCI基准低710个基点左右，远低于过去20年的平均值420个基点。这意味着，如果基本面持续改善，新兴市场上升趋势依然有延续空间。鉴于亚洲在MSCI新兴市场指数中约占四分之三，任何资产配置的正常化调整，都将使亚洲地区改革及AI变现领域的龙头企业显著获益。
从过往来看，美联储降息、经济不陷入衰退、美元走软这个软着陆的宏观前景有利国际风险资产。亚洲市场目前的机遇已不止是赚取市场回报，中国“应用优先”的AI策略正驱动企业盈利增长，日本强劲的改革与韩国切实的“价值提升”进程，则提升资本回报率与股息。鉴于全球投资者对亚洲资产的配置比例仍然偏低，加上估值不高，我们认为投资者有机会弥补这一差距。我们加码新兴市场股票，并看好以本币计价的日本股票，若美元走强，这类资产可形成天然对冲。
我们维持加码美股来平衡增加亚洲资产持仓比率的部署。尽管美股估值依然偏高，但美国仍能提供最稳定、最具韧性的盈利增长。
在固定收益领域方面，我们对久期债券持中性立场，原因是市场已消化美联储宽松政策的预期，且债券估值接近公允水平。我们亦维持对贵金属及矿业开采企业的持仓，在通胀居高不下的环境下，即便政策利率下跌，这类资产有望表现出色。
（作者是瑞银资产管理多元资产策略主管埃文·布朗和瑞银资产管理主动型多元资产投资组合经理傅钰）
